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　　源流：广发期货盘问

　　证监许可【2011】1292号

　　苗扬  Z0020680

　　2025年1月20日星期一

　　纲领：

　　当地时期2025 年 1 月 20 日，华盛顿国会山聚焦全球视野，特朗普的二次赴任仪式拉开帷幕在即。随同这位颇具影响力的东说念主物重返在朝舞台，全球经济款式或将由此步入新的更正期。在宏不雅层面，特朗普的施政旅途包括财政、税收、关税及酬酢等政策依然初见眉目，但具体落地仍有雄伟不细则性。由此导致的事件交游预期增强，包括再通胀的交游、地缘款式的交游、关税的交游等。在特朗普百日新政的影响下，巨额商品市集果决走到枢纽岔口。

　　特朗普上任后的“第一把火”会若何烧？咱们需要重点关怀两方面：（1）财政、关税、货币和酬酢政策下好意思元、好意思债和再通胀交游的潜在变化；（2）政策端如何影响商品市集情谊。

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　　特朗普内阁东说念主选的组成

　　特朗普新内阁的组建符号着其施政方针的首要转向，通过引入非传统政事布景的专科东说念主士和年青官员，增强了团队的多元化与活力。由衷度成为选任的核心规范，多数知音和守旧者占据枢纽职位，强化了里面凝合力，并凸显了对反建制色调浓厚的新右翼力量的守旧。因此，面对政策落地的不细则性，市集对于通胀预期仍存别离：好意思联储估量本年将有两次降息空间，通胀将陆续镇定回落；但是，市集担忧特朗普新政可能导致再通胀效应，增多了货币政策走向的不细则性。关税政策的变化、财政政策以及地缘政事争端中的格调变化，都将影响全球巨额商品供应链，对商品市集产生冲击。

　　市集的反应显表示对鹰派音问的麻痹及对鸽派信号的高度明锐性。中好意思指示东说念主周五晚间的通话虽暂时扭转了市集预期，传递出加深互动的愿景。周五（1月17日）好意思元指数、离岸东说念主民币汇率小幅高涨，贵金属、能源期价着落，农家具价钱回升，市集情谊偏严慎。

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　　特朗普政府财税政策回首与瞻望

　　在特朗普首届任期内，财税革新为其经济议程之核心。2017年12月22日签署的《减税与干事法案》符号着自1986年以来最首要的税制革新，估量十年间减税范围达1.5万亿好意思元。此法案大幅更正了个税和法东说念主税结构，超越是将联邦公司所得税率由35%削减至21%，意在激励老本开销与促进GDP增长。尽管此举预期能增强企业盈利能力和市集竞争力，但也引起了对于永远预算赤字扩大及收入分派失衡加深的专科忧虑。鉴于特朗普政府首任时代已实施了近30年来最为显耀的税制宽松设施，瞻望明天，在其第二任期内进一步执行大范围减税政策的空间或将受限。跟着2025年10月部分临时性税收优惠条件行将达到时限，计议到立法相貌所需的时期周期，政府更有可能采纳的策略是蔓延现行减税技俩的灵验期，而非推出新的详细性税收革新决策。

　　特朗普第二任政府策动延续并优化2017年《减税与干事法案》（TCJA），拟进一步将企业所得税率降至15%，同期废弃针对高净值个东说念主的增税设施及撤销《通货膨大削减法案》（IRA），政策昭彰偏向企业和难懂阶级。此外，建议解任加班税、小费税等设施以惠及工薪阶级和中产阶级。凭证Politifact跟踪，特朗普2016年竞选承诺中有约23%已已毕，涵盖交易、外侨等规模。

　　财长贝森专指出，好意思国债务情状的恶化主要归因于开销端的问题，而非收入不足。他以为联邦政府的收入机制相对得当，但过度的可目田欺诈开销是导致债务增多的枢纽身分。为改善这一局面，贝森特观点削减非必要的全球开支，优先守旧那些八成刺激经济产出和着力的投资，幸免可能引发通胀的压力性开销，同期确保社会保险和医疗等枢纽规模的资金不受影响。TCJA多数条件将于2025年到期，若永恒蔓延这些条件，据税收政策中心（TPC）揣测，将使纳税东说念主平均税后收入增多1.8%，但最高收入群体获益最大，并在明天十年内增多联邦赤字4.6万亿好意思元。

　　赤字扩张可能促使好意思国国债刊行量增多，进而推高国债收益率，加重政府的债务职守，并引发市集对再通胀交游预期的再行评估。再通胀交游依赖于低利率环境和通胀回升的预期，而赤字扩大可能加重通胀压力，改变这一预期。此外，市集可能会质疑政府债务的可合手续性，加重对好意思联储降息预期的博弈。

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　　关税政策回首与瞻望

　　自2018年7月起，特朗普政府采纳显耀的交易保护主义设施，超越是针对中国的关税政策，导致好意思国对华平均关税税率从先前的3.2%急剧攀升至最高21%。这一系列关税上调径直冲击了中好意思双边交易流量，尽管初期出现“抢出口”风物部分缓解了金额上的影响，但中国对好意思出口市集份额仍昭彰收缩，从2017年的月均19%降至2019年末的14%，减少了5个百分点。

　　贝森专指出，加征关税对好意思国通胀的影响处于可控范围内，并预期在特朗普任期内通胀率将更靠近好意思联储2%的主见。他以为，若全球范围内的关税增多10%，好意思元估量将增值约4%，这将部分对消关税成本，驻扎其皆备转嫁给浪掷者；同期，异邦制造商为督察市集份额也可能弃取裁减价钱。贝森特还强调了关税政策的三重扮装：最初，看成修订不公说念交易实践的器具，如针对钢铁行业的关税；其次，看成一种增强政府财政收入的妙技；临了，特朗普政府赋予关税新的策略用途，即看成外洋谈判中的杠杆。

　　市集对此前的关税音问反应显表示一种不合称性：对鹰派音问反应浮浅，但对鸽派信号则进展出热烈反映。这标明市集已计入了特朗普政府坚决关税政策的预期，但可能未充分计议关税设施不足预期的风险。特朗普第二任期的关税新政计议更正为针对枢纽入口商品实施弃取性关税，而非宽阔加征，巨额商品市集需要超越关怀国防供应链、医疗开发和能源材料所波及的关连商品品种。市集将陆续在政策预期、政策博弈和商品供需之间寻找均衡，新的政策信号或引发的商品供应链变化都可能成为市集交游的焦点。

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　　货币政策仍有不细则性

　　贝森特强调好意思联储应督察其沉静性，并重申了好意思元看周至球储备货币的进攻性。他指出，过度严厉的关税设施可能会削弱好意思元的外洋使用，这与他守旧巩固好意思元全球储备地位的不雅点相呼应。贝森特以为，保合手好意思元在全球金融体系中的主导地位对于好意思国经济褂讪至关进攻。好意思联储在刻下降息周期中可能采纳非联贯性的降息节拍，即“边走边看”的策略。政策不细则性，干事和通胀的衡量让货币政策难度增多。明天货币政策旅途存在不细则性，可能包括暂停降息、渐进式降息甚而随同小幅加息。

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　　传统能源政策偏向宽松

　　在特朗普的第二任期内，其能源政策估量将侧重于促进传统能源坐褥和松开环境监管。他策动取消对近海及联邦地盘钻探的放胆，灵通更多区域用于油气开发，并加速审批过程，超越是针对阿拉斯加和墨西哥湾的技俩。此外，特朗普政府可能陆续鼓励液化自然气出口，同期守旧煤炭产业，以增强国内能源产量并欢喜干事需求。在能源监管与环境保护方面，估量特朗普将松开环境法例，撤销如《清洁电力策动》等风物关连政策，并可能再行评估好意思国参与《巴黎协定》的态度。外洋上，特朗普可能会施压沙极度产油国增多产量以褂讪油价，并督察对伊朗的扞拒性政策，影响其石油坐褥与出口。

　　此外，财长贝森特以为中好意思在新能源规模的竞争应被视为一场能源竞赛，而非武备竞赛。贝森专指出，刻下好意思国对俄罗斯的制裁力度不足，部分原因是计议到好意思国本身的能源产量问题。因此，他不仅守旧传统能源的开采，还强调了核能在能源组合中的进攻性。为了推动俄乌谈判并促进干戈扫尾，贝森特观点进一步加强对俄罗斯石油公司的制裁设施。

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　　特朗普新政对于主要商品的影响

　　原油：对外收紧，对内放开，但落地后果估量有扣头

　　对外方面，好意思国寻求制裁收紧以得回谈判收吗。在好意思国对俄罗斯石油出话柄施迄今为止最严厉的制裁一周后，亚洲买家正急于寻找替代供应，导致油价和运价的上扬。这些制裁径直影响到从北极和远东太平洋油田向亚洲运载石油的枢纽物流链，使得约150万桶/天的原油出口靠近风险。短期内，俄罗斯每天越过100万桶的出口量可能遭受严重放胆，增多了亚洲原油的供应缺口。若后期进一步收紧对伊朗等国度的原油交易制裁，则更进一步压缩中东至亚洲原油的供应，进一步推升运价和油价。

　　对内方面，好意思国页岩油坐褥商刻下更肃穆老本纪律和股东答谢，放胆了特朗普亲油政策的现实影响。尽管二叠纪盆地钻井行为有所增多，但因库存短缺、着力问题及油井坐褥率停滞，显耀进步石油产量的可能性较低。近期主要行业参与者如雪佛龙（Chevron）和Diamondback已告示紧缩预算，估量产量增长将放缓至合手平。而且Rystad Energy的统计口径深入，即使二叠纪盆地每月新增60台钻机，到2026年下半年也仅能带来逐日约34.3万桶的新增石油产量，需越过110亿好意思元的老本开销。投资者对老本着力的关怀使得永远答谢下降的风险难以袭取，除非坐褥力合手续提高。因此，特朗普能源政策的守旧虽可能激励企业，但在贫困坐褥力进步的情况下，眩惑大范围投资和贷款仍具挑战。

　　铜：关税政策超预期将驱动市集套利增多

　　好意思国拟对入口商品加征关税，或导致好意思国脉土商品与外洋价钱形成价差，基于关税溢价套利驱动，对商品价钱形成扰动。1月6日，据华盛顿邮报，特朗普或将对铜、银等好意思国入口商品征收高达10%或20%的关税。跟着市集参与者加大押注关税预期，COMEX铜价从岁首至1月16日收盘实现越过10%的涨幅，且较LME铜的溢价自岁首以来接连走扩。表面上而言，COMEX铜较LME铜溢价率上限为好意思国对铜入口加征的关税税率，在入口关税明确落地之前，基于两市套利的驱动，该溢价或将陆续督察。在关税预期落地后，COMEX铜订价权重点将回首基本面，可分几种情况计议：1、若落地关税税率为10%，套利驱动扫尾，价钱回首基本面订价；2、若落地关税税率不足目下预期的10%，COMEX铜价需向下成立一定溢价空间；3、若落地关税税率越过目下预期的10%，溢价套利或再次驱动COMEX铜和LME铜价差走扩。

　　钢材及铁矿：关税政策对中国钢材径直出口影响有限

　　特朗普政府的回首对钢材的影响主要体目下盘曲出口，超越是通过影响卑劣制造业家具如机械开发、汽车和家电的出口，而非径直钢材出口。尽管好意思国已将钢铁关税从0-17%提高至25%，并对中国制造产制品加征高额关税（如电动汽车总税率高达102.5%），但鉴于中国对好意思钢材出口量占比极低（2024年1-11月不到1%），径直冲击有限。比拟之下，制造业家具的关税增多显耀影响了中国关连家具的总出口量。铁矿石方面，特朗普政策不会径直扰动供需，但强势好意思元及东说念主民币贬值将增多入口成本，挤压钢铁行业利润。总体而言，特朗普政府对钢材不利影响网络在板材类家具的盘曲出口，而国内务策需重点关怀如何对冲好意思国政策带来的不细则性，尤其是通过财政和货币政策刺激基建和地产规模，以搪塞全年粗钢需求负增长的预期。

　　双焦：对于中国煤焦市集存在盘曲性利空

　　特朗普政府守旧化石能源，强调能源艰苦朴素，加大原土能源坐褥，并守旧清洁煤时期和碳捕捉与封存（CCS）时期的应用。这些政策旨在促进煤炭行业的投资和干事，同期松开环保监管以提供更宽松的发展环境，并推动好意思国煤炭的全球销售。此举可能加重全球煤炭市集的宽松态势，裁减中国煤炭入口成本，但也会冲击国内市集，导致煤炭价钱下行压力增大。此外，要是特朗普采纳极限施压策略提高关税，将影响中国对好意思出口，进一步压低上游原材料价钱，超越是焦煤看成钢铁产业链的进攻原料，也将受到打压。

　　好意思国对俄罗斯煤炭出口的制裁，超越是针对枢纽企业如Kuzbassrazrezugl（CRU），可能放胆中国从俄罗斯入口煤炭的能力，增多交游风险，从而减少俄罗斯煤炭在中国市集的份额。此外，特朗普可能对乌克兰采纳更为保守的调停格调，促使俄乌冲突更快措置，这将减少地缘政事风险，利空全球能源价钱，裁减再通胀预期。总体而言，特朗普再次上台对中国煤焦市集略显利空，主要通过盘曲阶梯影响，包括全球煤炭市集价钱变动、中国对好意思出口受限以及地缘政事风险下降等多方面身分。

　　碳酸锂：关税政策对锂电板卑劣需求的中期预期组成压力

　　特朗普再次上台后，其政策可能对锂电板卑劣需求的中期预期组成压力，超越是针对新能源汽车产业。好意思国对中国能源末端市集的竞争明锐，特朗普坚合手交易保护主义，策动拆开《通胀削减法案》（IRA），并取消电动汽车税收抵免，转向国防优先事项。拜登政府已加强了对电动汽车、电板及关连矿物的纳税，估量特朗普将进一步深化这些关税政策，放胆中国电动汽车供应链家具干涉好意思国市集。尽管如斯，由于中国市集对好意思加出口量较低（不足3%），现实影响相对有限，且锂电上游碳酸锂价钱受政策影响更多体目下预期层面，现实影响中性。

　　油脂：新政成心于油脂价钱重点抬升

　　尽管市集对特朗普团队在碳减排和生物燃料补贴方面合手悲不雅格调，好意思国财政部最近发布了一项基于《通胀削减法案》的清洁燃料坐褥税收抵免（45Z）不无缺率领方针。好意思国农业部以为新政府将保留昔日的章程，并计议其对于风物智能型农业碳强度效益的率领方针。农业部正在公开其测量碳强度（CI）的瞎想公式以供盘问和同业评审，旨在匡助农民通过选拔如减少耕种、袒护作物和使用硝化扼制剂等作念法裁减CI分数。初步瞎想深入，凭证这些章程，伊利诺伊州玉米的碳强度可下降约70%，堪萨斯州高粱下降约90%，栽种者可能因此得回至少1好意思元/蒲式耳的收益。若新政府收受此方针，不仅大幅裁减农作物碳强度得分，还可能进步大豆、玉米和高粱栽种者的收益，进而抬升油脂价钱开动核心。

　　棉花：关税政策可能加大卑劣风险

　　自2018年7月6日起，好意思国对国内棉花入口加征25%的关税，导致郑棉价钱走势逐步疲软。尽管中国对入口棉花依赖度较低且非好意思入口渠说念畅达，初期交易战对国内棉价的影响相对有限。但是，跟着交易摩擦升级，纺服出口受到冲击，卑劣需求减弱，对棉价形成了显耀压力。超越是2019年5月13日，好意思方发布涵盖险些扫数对好意思纺服品的3000亿好意思元纳税清单后，国内棉花市集信心崩溃，价钱大幅跳空低开。

　　若实施该纳税设施，将波及扫数输往好意思国的纺织品与服装，波及金额高达476亿好意思元，占中国纺织品服装出口总数的17%，估量将减少约100万吨的棉花需求，约占中国棉花总浪掷量的11.7%。这不仅提前扫尾了上半年的纺织旺季，还导致纺企订单暴减、家具库存快速集中，进而压缩了原料采购。2019年，郑棉价钱创下了11970元/吨的年度新低。此外，中国采购商相称外洋客户（包括好意思国、欧盟和日本）更正了订单分派比例，减少了对中国市集的依赖，同期纺织企业为遁藏政策风险，订单被更详尽地拆分，进一步加重了行业靠近的挑战。

　　贵金属：好意思元替代效应估量抬升贵金属价钱核心

　　回首特朗普2017-2020年首任期内贵金属价钱走势，黄金累计涨幅达65%，白银涨幅66%。行情分为两个阶段：前期好意思国经济在“蜜月期”政策推动下进展强劲，紧货币和宽财政使好意思债收益率走高，金价触动偏弱；后期中好意思交易摩擦升级及财政刺激减弱导致经济下行压力增大，好意思联储降息启动贵金属牛市，超越是在疫情阶段实施“无穷量QE”后，黄金价钱冲突历史新高。好意思元信用扩张是这一时期贵金属高涨的主要驱上路分。

　　刻下好意思国的利率、债务水平及经济基本面与四年前有显耀相反，政府债务千里重，债券利率增多，通胀压力较大，放胆了新政府通过宽松货币政策和财政刺激的能力。若特朗普实行全面关税、减税和驱逐外侨政策，可能打击经济和财政收入，但通过削减开支和守旧产业回流等设施或可减轻负面影响。但是，特朗普的政策可能遇到党表里阻力，并加重外洋摩擦，迫使好意思联储加大宽松力度，同期其他国度可能加速“脱钩”并减合手好意思元财富，这将为贵金属看成好意思元替代财富带来契机，尤其是在金银库存偏低的情况下，永远存在价钱高涨的能源。因此，在不哀怜形轮流发生时，贵金属走势可能先跌后涨，具体取决于特朗普政策的现实落实进度。

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